WACCが合成しているもの
WACCは、企業がその資本の調達元——株主と貸し手の両方——に対して支払わなければならない平均的なリターン率を、それぞれの調達元が企業の資本にどれだけ供給しているかで加重したものである。株主は資本資産評価モデル(CAPM)などのモデルで一般に見積もられる株主資本コストを要求し、貸し手は企業の実際の借入金利から観察できる負債コストを要求する。
負債には株主資本にはない税務上の調整が入る:法人にとって支払利息は一般に税控除の対象となるため、実効的な負債コストは税引前金利に(1マイナス税率)を掛けたものになる。この利子の節税効果(タックスシールド)は、負債が一般に株主資本より安価な資金調達源である理由の大部分を占める。
計算式と計算例
WACCは、各調達源のコストを、時価ベースの総資本V=E+Dに占めるその調達源の割合で加重する。株主資本はそのコストの全額を寄与させ、負債は控除可能な利息のタックスシールド分だけ差し引かれたコストを寄与させる。
株主資本6億ドル、負債4億ドルで調達されている企業は、構成比60%と40%を持つ。株主資本コスト10%、税引前負債コスト6%、税率25%の場合:WACC=0.60×10%+0.40×6%×(1−0.25)=6.0%+1.8%=7.8%となる。税引後負債コスト単体は6%×(1−0.25)=4.5%である。
- WACC = (E ÷ V) × Re + (D ÷ V) × Rd × (1 − T)
- E = 株主資本6億ドル、D = 負債4億ドル、V = 10億ドル → 構成比60% / 40%
- 税引後負債コスト = 6% × (1 − 0.25) = 4.5%
- WACC = 0.60 × 10% + 0.40 × 4.5% = 6.0% + 1.8% = 7.8%
WACCはハードルレートであって成績表ではない
WACCは主に、企業のフリーキャッシュフローをDCF評価する際の割引率として、また企業と同程度のリスクを持つプロジェクトに関する設備投資意思決定のハードルレートとして用いられる。また、投下資本利益率(ROIC)を比較するための基準ともなる:企業が経済的価値を創出するのは、ROICがWACCを上回るときだけである。ROICがWACCと等しいとき、リターンは資本コストをちょうど賄うだけで、価値の創出も破壊も生じていない。ROICがWACCを下回るとき、その水準でのリターンによる成長はむしろ価値を破壊する。
よくある間違い
株主資本や負債の加重に時価ではなく簿価を用いることは頻繁に見られる誤りである——WACCは時価ベースで定義されており、株主資本の簿価は時価総額とほとんど関係がないことも多い。負債の税務調整を忘れると、その負債コストを過大に見積もることになる。そして、リスクが大きく異なるプロジェクトに単一の全社的WACCを適用すると、企業をリスクの高いプロジェクトに偏らせ、安全なプロジェクトを不利にしてしまう——単一企業のWACCは、その企業全体と同程度のリスクを持つプロジェクトに対してのみ適切な割引率だからである。
よくある質問
WACCの計算式は何ですか?
WACC = (E/V) × Re + (D/V) × Rd × (1 − T)。ここでEとDは株主資本と負債の時価、Vはその合計、Reは株主資本コスト、Rdは税引前負債コスト、Tは税率である。株主資本60%(コスト10%)、負債40%(税引前コスト6%)、税率25%の場合、WACC=6.0%+1.8%=7.8%となる。
なぜ負債コストに(1−税率)を掛けるのですか?
法人にとって負債の支払利息は一般に税控除の対象となるため、支払利息1ドルごとに課税所得と税額が減少する。このタックスシールドは実効的な借入コストを引き下げる——税引前負債コスト6%は、税率25%のもとでは実効的に4.5%となる。
WACCは何に使われますか?
WACCは主に、企業のフリーキャッシュフローのディスカウンテッド・キャッシュフロー評価における割引率として、また企業と同程度のリスクのプロジェクトに関する設備投資意思決定のハードルレートとして用いられる。また、投下資本利益率(ROIC)を比較する基準にもなる。
WACCは時価と簿価のどちらを使うべきですか?
時価である。WACCは、投資家がその時点で保有している資本に対して現在求めているリターンを、時価ベースで表したものである——株主資本については簿価ではなく時価総額を用いる。負債の簿価は、その負債が取引されておらず時価を得にくい場合に、時価の実務上の代替として使われることが多い。株主資本の場合と異なり、負債では簿価と時価が近いことが通常だからである。
すべての企業が目標とすべき「標準的な」WACCはありますか?
ない。WACCは業種、資本構成、金利環境、国によって異なる。ニューヨーク大学スターン経営大学院のアスワス・ダモダラン氏が公開しているような業種別資本コストのデータセットは、セクター間で意味があり持続的な差異があることを示しており、これがWACCを一般的な目標値からではなく企業固有の入力値から見積もるべき理由である。
参考文献
- Damodaran A. Cost of Capital by Sector and Estimating the Cost of Capital. New York University Stern School of Business. pages.stern.nyu.edu/~adamodar.
- CFA Institute. Cost of Capital — CFA Program Curriculum. cfainstitute.org.
- Brealey RA, Myers SC, Allen F. Principles of Corporate Finance. 13th ed. McGraw-Hill Education.
- Koller T, Goedhart M, Wessels D. Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies. 7th ed. McKinsey & Company / Wiley, 2020.