WACC neleri bir araya getirir?
WACC, bir şirketin yatırımcılarına — hem hissedarlarına hem de kredi verenlerine — ödemek zorunda olduğu ortalama getiri oranıdır ve her grubun şirketin sermayesine sağladığı paya göre ağırlıklandırılır. Hissedarlar, tipik olarak Sermaye Varlıkları Fiyatlama Modeli gibi modellerle tahmin edilen özkaynak maliyetini talep eder; kredi verenler ise şirketin fiili borçlanma oranlarından gözlemlenebilen borç maliyetini.
Borç, özkaynağın almadığı bir vergi düzeltmesi alır: faiz ödemeleri kurumlar için genellikle vergiden düşülebildiğinden borcun etkin maliyeti, vergi öncesi oranın bir eksi vergi oranıyla çarpımıdır. Borcun tipik olarak özkaynaktan daha ucuz bir finansman kaynağı olmasının büyük bölümü bu faiz vergi kalkanından kaynaklanır.
Formül ve çözümlü örnek
WACC, her finansman kaynağının maliyetini piyasa değerleri üzerinden hesaplanan toplam sermaye (V = E + D) içindeki payıyla ağırlıklandırır. Özkaynak maliyetinin tamamıyla katkı sağlarken borç, indirilebilir faizin vergi kalkanı kadar azaltılmış maliyetiyle katkı sağlar.
600 milyon $ özkaynak ve 400 milyon $ borçla finanse edilen bir şirketin ağırlıkları %60 ve %40’tır. %10 özkaynak maliyeti, %6 vergi öncesi borç maliyeti ve %25 vergi oranıyla: WACC = 0,60 × %10 + 0,40 × %6 × (1 − 0,25) = %6,0 + %1,8 = %7,8. Tek başına vergi sonrası borç maliyeti ise %6 × (1 − 0,25) = %4,5 eder.
- WACC = (E ÷ V) × Re + (D ÷ V) × Rd × (1 − T)
- E = 600 milyon $ özkaynak, D = 400 milyon $ borç, V = 1.000 milyon $ → ağırlıklar %60 / %40
- Vergi sonrası borç maliyeti = %6 × (1 − 0,25) = %4,5
- WACC = 0,60 × %10 + 0,40 × %4,5 = %6,0 + %1,8 = %7,8
WACC bir puan değil, bir eşik getiri oranıdır
WACC öncelikle firmanın serbest nakit akışlarının DCF değerlemesinde iskonto oranı olarak ve şirketle benzer riske sahip projelerin sermaye bütçelemesi kararlarında eşik getiri oranı olarak kullanılır. Aynı zamanda yatırılan sermayenin getirisinin (ROIC) karşılaştırıldığı ölçüttür: bir şirket ancak ROIC’i WACC’ini aştığında ekonomik değer yaratır. ROIC WACC’e eşit olduğunda getiriler sermaye maliyetini tam olarak karşılar, yani ne değer yaratılır ne de yok edilir; ROIC WACC’in altında kaldığında ise bu getirilerle büyümek fiilen değer yok eder.
Sık yapılan hatalar
Özkaynak ve borç ağırlıkları için piyasa değerleri yerine defter değerlerini kullanmak sık rastlanan bir hatadır; WACC piyasa değerleri üzerinden tanımlanır ve defter özkaynağı çoğu zaman piyasa değeriyle pek ilgisizdir. Borçtaki vergi düzeltmesini unutmak ise maliyeti olduğundan yüksek gösterir. Ayrıca belirgin biçimde farklı riske sahip projelere tek bir şirket geneli WACC uygulamak, firmayı riskli projeler lehine ve güvenli projeler aleyhine yanlış yönlendirir; çünkü tek bir firma WACC’i yalnızca şirketin genel riskine benzer projeler için uygun bir iskonto oranıdır.
Sıkça Sorulan Sorular
WACC formülü nedir?
WACC = (E/V) × Re + (D/V) × Rd × (1 − T); burada E ve D özkaynağın ve borcun piyasa değerleri, V bunların toplamı, Re özkaynak maliyeti, Rd vergi öncesi borç maliyeti, T ise vergi oranıdır. %10 maliyetli %60 özkaynak, %6 vergi öncesi maliyetli %40 borç ve %25 vergi oranıyla WACC = %6,0 + %1,8 = %7,8 olur.
Borç maliyeti neden (1 − vergi oranı) ile çarpılır?
Borcun faiz ödemeleri kurumlar için genellikle vergiden düşülebilir; dolayısıyla her 1 $ faiz gideri vergiye tabi geliri ve ödenecek vergiyi azaltır. Bu vergi kalkanı borçlanmanın etkin maliyetini düşürür: %25 vergi oranında %6’lık vergi öncesi borç maliyeti, vergi sonrası fiilen %4,5’tir.
WACC ne için kullanılır?
WACC öncelikle firmanın serbest nakit akışlarının indirgenmiş nakit akışı değerlemesinde iskonto oranı olarak ve şirketle benzer riske sahip projelerin sermaye bütçelemesi kararlarında eşik getiri oranı olarak kullanılır. Ayrıca yatırılan sermayenin getirisinin (ROIC) karşılaştırıldığı ölçüttür.
WACC piyasa değerlerini mi yoksa defter değerlerini mi kullanmalı?
Piyasa değerlerini. WACC, yatırımcıların riske attıkları sermaye üzerinde hâlihazırda talep ettikleri getiriyi temsil eder ve piyasa değerleriyle ölçülür — özkaynak için defter değeri değil piyasa değeri. Borç işlem görmüyorsa borcun defter değeri, piyasa değerine pratik bir yaklaşık olarak sık kullanılır; çünkü ikisi arasındaki fark genellikle özkaynaktakinden çok daha küçüktür.
Her şirketin hedeflemesi gereken “tipik” bir WACC var mı?
Hayır. WACC sektöre, sermaye yapısına, faiz ortamına ve ülkeye göre değişir. Aswath Damodaran’ın NYU Stern’de yayımladıkları gibi sektörel sermaye maliyeti veri setleri, sektörler arasında belirgin ve kalıcı farklar olduğunu gösterir; bu nedenle WACC genel bir hedeften varsayılmak yerine şirketin kendi girdilerinden tahmin edilmelidir.
Kaynaklar
- Damodaran A. Cost of Capital by Sector and Estimating the Cost of Capital. New York University Stern School of Business. pages.stern.nyu.edu/~adamodar.
- CFA Institute. Cost of Capital — CFA Program Curriculum. cfainstitute.org.
- Brealey RA, Myers SC, Allen F. Principles of Corporate Finance. 13th ed. McGraw-Hill Education.
- Koller T, Goedhart M, Wessels D. Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies. 7th ed. McKinsey & Company / Wiley, 2020.