Was der WACC miteinander verbindet
Der WACC ist die durchschnittliche Rendite, die ein Unternehmen seinen Kapitalgebern -- sowohl Anteilseignern als auch Fremdkapitalgebern -- zahlen muss, gewichtet danach, wie viel Kapital jede Gruppe zur Verfügung stellt. Anteilseigner verlangen die Eigenkapitalkosten, typischerweise geschätzt mit Modellen wie dem Capital Asset Pricing Model; Fremdkapitalgeber verlangen die Fremdkapitalkosten, ablesbar an den tatsächlichen Kreditzinsen des Unternehmens.
Fremdkapital erhält eine Steueranpassung, die Eigenkapital nicht erhält: Da Zinszahlungen für Unternehmen im Allgemeinen steuerlich absetzbar sind, entsprechen die effektiven Fremdkapitalkosten dem Zinssatz vor Steuern multipliziert mit eins minus dem Steuersatz. Dieser Zinssteuerschild ist ein wesentlicher Grund dafür, warum Fremdkapital typischerweise eine günstigere Finanzierungsquelle ist als Eigenkapital.
Die Formel und ein Rechenbeispiel
Der WACC gewichtet die Kosten jeder Finanzierungsquelle nach ihrem Anteil am Gesamtkapital, V = E + D zu Marktwerten. Eigenkapital trägt seine vollen Kosten bei; Fremdkapital trägt seine um den Steuerschild auf absetzbare Zinsen reduzierten Kosten bei.
Ein Unternehmen, das mit $600 Millionen Eigenkapital und $400 Millionen Fremdkapital finanziert ist, hat Gewichtungen von 60% und 40%. Bei 10% Eigenkapitalkosten, 6% Fremdkapitalkosten vor Steuern und einem Steuersatz von 25%: WACC = 0,60 × 10% + 0,40 × 6% × (1 − 0,25) = 6,0% + 1,8% = 7,8%. Die Fremdkapitalkosten nach Steuern allein betragen 6% × (1 − 0,25) = 4,5%.
- WACC = (E ÷ V) × Re + (D ÷ V) × Rd × (1 − T)
- E = $600M Eigenkapital, D = $400M Fremdkapital, V = $1,000M → Gewichtungen 60% / 40%
- Fremdkapitalkosten nach Steuern = 6% × (1 − 0,25) = 4,5%
- WACC = 0,60 × 10% + 0,40 × 4,5% = 6,0% + 1,8% = 7,8%
WACC als Hürdenrate, nicht als Bewertungsnote
Der WACC wird vor allem als Diskontierungssatz bei der DCF-Bewertung der freien Cashflows eines Unternehmens verwendet sowie als Hürdenrate für Investitionsentscheidungen bei Projekten mit ähnlichem Risiko wie das Unternehmen selbst. Er ist auch der Maßstab, an dem die Rendite auf das investierte Kapital (ROIC) gemessen wird: Ein Unternehmen schafft nur dann wirtschaftlichen Wert, wenn der ROIC den WACC übersteigt. Entspricht der ROIC genau dem WACC, decken die Renditen exakt die Kapitalkosten -- es wird weder Wert geschaffen noch vernichtet; liegt der ROIC unter dem WACC, vernichtet Wachstum bei diesen Renditen tatsächlich Wert.
Häufige Fehler
Die Verwendung von Buchwerten statt Marktwerten für die Eigen- und Fremdkapitalgewichtungen ist ein häufiger Fehler -- der WACC ist auf Marktwerten definiert, und der Buchwert des Eigenkapitals hat oft wenig mit der Marktkapitalisierung zu tun. Wird die Steueranpassung beim Fremdkapital vergessen, werden dessen Kosten überschätzt. Und die Anwendung eines einzigen unternehmensweiten WACC auf Projekte mit deutlich unterschiedlichem Risiko verzerrt das Unternehmen zugunsten riskanter und zulasten sicherer Projekte, da ein unternehmensweiter WACC nur für Projekte mit ähnlichem Risiko wie das Gesamtunternehmen ein angemessener Diskontierungssatz ist.
Häufig gestellte Fragen
Wie lautet die WACC-Formel?
WACC = (E/V) × Re + (D/V) × Rd × (1 − T), wobei E und D die Marktwerte von Eigen- und Fremdkapital sind, V ihre Summe, Re die Eigenkapitalkosten, Rd die Fremdkapitalkosten vor Steuern und T der Steuersatz. Bei 60% Eigenkapital zu 10% Kosten, 40% Fremdkapital zu 6% Kosten vor Steuern und einem Steuersatz von 25% gilt: WACC = 6,0% + 1,8% = 7,8%.
Warum werden die Fremdkapitalkosten mit (1 − Steuersatz) multipliziert?
Zinszahlungen auf Fremdkapital sind für Unternehmen im Allgemeinen steuerlich absetzbar, sodass jeder Dollar Zinsaufwand das zu versteuernde Einkommen und die geschuldeten Steuern senkt. Dieser Steuerschild senkt die effektiven Kreditkosten -- 6% Fremdkapitalkosten vor Steuern entsprechen bei einem Steuersatz von 25% effektiv 4,5% nach Steuern.
Wofür wird der WACC verwendet?
Der WACC wird vor allem als Diskontierungssatz bei der Discounted-Cashflow-Bewertung der freien Cashflows eines Unternehmens verwendet sowie als Hürdenrate für Investitionsentscheidungen bei Projekten mit ähnlichem Risiko wie das Unternehmen. Er ist auch der Maßstab, an dem die Rendite auf das investierte Kapital (ROIC) gemessen wird.
Sollte der WACC Markt- oder Buchwerte verwenden?
Marktwerte. Der WACC bildet die Rendite ab, die Investoren aktuell für das von ihnen eingesetzte Kapital verlangen, gemessen zu Marktwerten -- beim Eigenkapital also die Marktkapitalisierung statt des Buchwerts. Der Buchwert des Fremdkapitals wird oft als praktischer Näherungswert für dessen Marktwert verwendet, wenn das Fremdkapital nicht gehandelt wird, da beide Werte einander in der Regel näher liegen als beim Eigenkapital.
Gibt es einen „typischen“ WACC, den jedes Unternehmen anstreben sollte?
Nein. Der WACC variiert je nach Branche, Kapitalstruktur, Zinsumfeld und Land. Branchenbezogene Kapitalkosten-Datensätze, wie sie etwa von Aswath Damodaran an der NYU Stern veröffentlicht werden, zeigen deutliche und dauerhafte Unterschiede zwischen Sektoren, weshalb der WACC anhand der eigenen Kennzahlen eines Unternehmens geschätzt werden sollte statt von einem allgemeinen Zielwert ausgegangen zu werden.
Quellenangaben
- Damodaran A. Cost of Capital by Sector and Estimating the Cost of Capital. New York University Stern School of Business. pages.stern.nyu.edu/~adamodar.
- CFA Institute. Cost of Capital — CFA Program Curriculum. cfainstitute.org.
- Brealey RA, Myers SC, Allen F. Principles of Corporate Finance. 13th ed. McGraw-Hill Education.
- Koller T, Goedhart M, Wessels D. Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies. 7th ed. McKinsey & Company / Wiley, 2020.