ما الذي يمزجه WACC معًا
WACC هو متوسط معدل العائد الذي يجب على الشركة دفعه لمستثمريها — المساهمين والمُقرِضين على حد سواء — مرجَّحًا بمقدار ما يُقدّمه كل طرف من رأس مال الشركة. يتطلب المساهمون تكلفة الملكية، التي تُقدَّر عادة بنماذج مثل نموذج تسعير الأصول الرأسمالية (CAPM)؛ ويتطلب المُقرِضون تكلفة الدين، التي تُلاحَظ من معدلات اقتراض الشركة الفعلية.
يحصل الدين على تعديل ضريبي لا تحصل عليه الملكية: فبما أن مدفوعات الفائدة عادة ما تكون قابلة للخصم الضريبي للشركات، فإن التكلفة الفعلية للدين هي المعدل قبل الضريبة مضروبًا في واحد ناقص معدل الضريبة. ويُعد هذا الدرع الضريبي للفائدة جزءًا كبيرًا من سبب كون الدين عادة مصدر تمويل أرخص من الملكية.
الصيغة ومثال محلول
يُرجِّح WACC تكلفة كل مصدر تمويل بحصته من إجمالي رأس المال، حيث V = E + D بالقيم السوقية. تُساهم الملكية بكامل تكلفتها؛ ويُساهم الدين بتكلفته بعد خصم الدرع الضريبي على الفائدة القابلة للخصم.
شركة ممولة بـ600 مليون دولار من حقوق الملكية و400 مليون دولار من الدين لها أوزان قدرها 60% و40%. بتكلفة ملكية 10%، وتكلفة دين قبل الضريبة 6%، ومعدل ضريبة 25%: WACC = 0.60 × 10% + 0.40 × 6% × (1 − 0.25) = 6.0% + 1.8% = 7.8%. وتكلفة الدين بعد الضريبة وحدها هي 6% × (1 − 0.25) = 4.5%.
- WACC = (E ÷ V) × Re + (D ÷ V) × Rd × (1 − T)
- E = 600 مليون دولار ملكية، D = 400 مليون دولار دين، V = 1,000 مليون دولار ← أوزان 60% / 40%
- تكلفة الدين بعد الضريبة = 6% × (1 − 0.25) = 4.5%
- WACC = 0.60 × 10% + 0.40 × 4.5% = 6.0% + 1.8% = 7.8%
WACC كعتبة عائد، لا كدرجة تقييم
يُستخدم WACC أساسًا كمعدل خصم في تقييم DCF للتدفقات النقدية الحرة للشركة، وكعتبة عائد لقرارات الموازنة الرأسمالية للمشروعات ذات المخاطر المماثلة للشركة. وهو أيضًا المعيار الذي يُقارَن به العائد على رأس المال المستثمر (ROIC): فالشركة لا تخلق قيمة اقتصادية إلا عندما يتجاوز ROIC معدل WACC. وعندما يتساوى ROIC مع WACC، تُغطي العائدات تكلفة رأس المال تمامًا — دون خلق قيمة أو تدميرها؛ وعندما يقل ROIC عن WACC، فإن النمو بتلك العائدات يُدمّر القيمة فعليًا.
أخطاء شائعة
استخدام القيم الدفترية بدلاً من القيم السوقية لأوزان الملكية والدين خطأ متكرر — إذ يُعرَّف WACC على أساس القيم السوقية، وغالبًا ما تحمل القيمة الدفترية لحقوق الملكية علاقة ضئيلة بالقيمة السوقية. ونسيان التعديل الضريبي على الدين يُبالغ في تقدير تكلفته. كما أن تطبيق معدل WACC واحد على مستوى الشركة بأكملها على مشروعات ذات مخاطر مختلفة جوهريًا يُحيّز الشركة نحو المشروعات الخطرة وضد الآمنة، لأن معدل WACC الخاص بشركة واحدة معدل خصم مناسب فقط للمشروعات ذات المخاطر المماثلة للشركة ككل.
الأسئلة الشائعة
ما هي صيغة WACC؟
WACC = (E/V) × Re + (D/V) × Rd × (1 − T)، حيث E وD هما القيمتان السوقيتان لحقوق الملكية والدين، وV مجموعهما، وRe تكلفة الملكية، وRd تكلفة الدين قبل الضريبة، وT معدل الضريبة. بملكية بنسبة 60% وتكلفة 10%، ودين بنسبة 40% وتكلفة قبل الضريبة 6%، ومعدل ضريبة 25%، فإن WACC = 6.0% + 1.8% = 7.8%.
لماذا تُضرب تكلفة الدين في (1 − معدل الضريبة)؟
مدفوعات الفائدة على الدين عادة ما تكون قابلة للخصم الضريبي للشركات، لذا يُخفّض كل دولار من مصروف الفائدة الدخل الخاضع للضريبة والضرائب المستحقة. ويُخفّض هذا الدرع الضريبي التكلفة الفعلية للاقتراض — فتكلفة دين قبل الضريبة نسبتها 6% تُصبح فعليًا 4.5% بعد الضريبة عند معدل ضريبة 25%.
ما استخدامات WACC؟
يُستخدم WACC أساسًا كمعدل خصم في تقييم التدفقات النقدية المخصومة للتدفقات النقدية الحرة للشركة، وكعتبة عائد لقرارات الموازنة الرأسمالية للمشروعات ذات المخاطر المماثلة للشركة. وهو أيضًا المعيار الذي يُقارَن به العائد على رأس المال المستثمر (ROIC).
هل ينبغي أن يستخدم WACC القيم السوقية أم الدفترية؟
القيم السوقية. يُمثّل WACC العائد الذي يطلبه المستثمرون حاليًا على رأس المال المُعرَّض للمخاطر، مقاسًا بالقيم السوقية — وبالنسبة للملكية، القيمة السوقية للأسهم لا القيمة الدفترية. وغالبًا ما تُستخدم القيمة الدفترية للدين كبديل عملي للقيمة السوقية للدين عندما لا يُتداول الدين، لأن الفارق بينهما عادة أقل منه في حالة الملكية.
هل هناك معدل WACC «نموذجي» ينبغي أن تستهدفه كل شركة؟
لا. يختلف WACC باختلاف القطاع وهيكل رأس المال وبيئة أسعار الفائدة والدولة. وتُظهر مجموعات بيانات تكلفة رأس المال القطاعية، مثل تلك التي ينشرها Aswath Damodaran في جامعة نيويورك ستيرن، فروقًا كبيرة ومستمرة بين القطاعات، وهو ما يُفسّر ضرورة تقدير WACC من مُدخلات الشركة نفسها بدلاً من افتراضه من هدف عام.
المراجع
- Damodaran A. Cost of Capital by Sector and Estimating the Cost of Capital. New York University Stern School of Business. pages.stern.nyu.edu/~adamodar.
- CFA Institute. Cost of Capital — CFA Program Curriculum. cfainstitute.org.
- Brealey RA, Myers SC, Allen F. Principles of Corporate Finance. 13th ed. McGraw-Hill Education.
- Koller T, Goedhart M, Wessels D. Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies. 7th ed. McKinsey & Company / Wiley, 2020.